Atos : Et maintenant ? – Partie 1 – [Article-blog]

Après une petite pause estivale, le blog reprend doucement son activité.

Les JO sont finis et soyons franc, les JO paralympiques sont un non-évènement sauf pour ceux qui y participent.

La routine est revenue. Une routine assourdissante, puisqu’aucun journaliste n’a publié d’article récemment sur Atos.

En effet, Atos est sauvée, donc il n’y a plus d’actualité chaude.

Vous connaissez la prudence du blog quant au devenir d’Atos, donc je rajouterais :

Sauvée, pour l’instant.

En effet, la sauvegarde accélérée permet à Atos de faire défaut sans être en cessation de paiement, ce qui est la définition d’une procédure collective dite préventive. Mais c’est une procédure à durée limitée.

Atos aura l’autorisation de faire défaut et de ne pas rembourser les 500M€ d’obligation convertibles à échéance au 6 novembre, ni les intérêts de tous les emprunts en cours, puisque l’accord de lock-up a accepté non seulement la conversion en capital d’une partie de la dette 2800M€, mais aussi 100M€ d’intérêts dus à partir de l’entrée en sauvegarde accélérée en date du 24 juilet dernier.

La sauvegarde accélérée dure 2 mois et peut-être renouvelée une fois. C’est une durée courte contrairement à la sauvegarde classique car les décisions principales sont supposées avoir été pré-validées dans l’accord de Lock-Up.

Le précédent DG avait communiqué sur une fin de sauvegarde entre décembre 2024 et le début du T1/2025. Compte tenu des dates maintenant figées. La fin de la sauvegarde aura lieu au plus tard le 23 novembre 2024.

Dans le dossier Casino, la transmission des « clefs du camion » de Naouri à Kretinsky avait été faite le 24 mars soit 5 mois après le début de la sauvegarde. Si des lecteurs connaisseurs du dossier veulent m’écrire à ce sujet pour m’éviter de faire des recherches, ce serait avec plaisir.

A noter que les deux paragraphes précédents ont été amendés le 28 aout, suite à une erreur de l’AI que j’ai recopié bêtement entre l’ancienne législation 3 mois fixes et la nouvelle 2 mois + 2 mois.

Au 1er jour post-closing, si le Tribunal valide le plan, les nouveaux propriétaires seront les créanciers et éventuellement quelques actionnaires existants un peu kamikaze qui auront participé à l’AK.

J’exclus, et il s’agit de mon opinion, le fait que l’AK soit souscrite en totalité par les PP, au mieux 20 à 30M€ au pire à zéro.

Comme je l’ai déjà dis dans d’autres articles, j’ai l’absolue certitude que l’action ira coter très très en dessous du prix de l’AK qui se fera sur une capitalisation boursière de 1Md€ et comme un certain nombre de créanciers vont demander des dérogations pour vendre leurs actions tout de suite, il y aura un afflux de papier sur le marché et je pense que la valorisation se fera entre fourchette haute (très optimiste) de 400M€, soit 2.5 x inférieur au prix de l’AK, et une fourchette basse (valorisation pessimiste) de 200M€, soit 5x inférieure au prix de l’AK.

Sur le dossier Casino, la valorisation théorique était de 2.4Md€ et l’action a coté au plus bas 0.025€ ce qui faisait une valorisation de 1Md€, soit 2.4 x moins que sa capitalisation théorique et à ce jour, la capitalisation réelle (cours X nombre d’actions) est bien inférieure aux 2.4Md€ payés par Kretinsky et les créanciers. Kretinsky & Co ont payé 1350M€ pour 55% du capital ce qui fait 2424M€ pour 100% du capital.

Donc si vous aviez souscrit aux côtés de Kretinsky et des créanciers, vous auriez fait une très mauvaise affaire, puisque le prix actuel en achetant sur le marché est bien inférieur.

Pourquoi donc Kretinsky a-t-il accepté de payer ce prix pourriez-vous me rétorquer ?  Et vous pourriez-même ajouter qu’il a été stupide en regardant les choses de prime abord.

Je tiens quand même à vous rappeler qu’on a taxé Kretinsky à l’époque de mettre la main sur Casino à vil prix, de saigner les créanciers et de revouloir faire pareil sur Atos.

Donc si vous me disiez que Kretinsky était stupide, je vous rappelerait cela en premier que 99% des gens l’ont accusé de vouloir faire un coup de fusil, de vouloir dépecer Casino et de faire une trop bonne affaire sur le dos des créanciers, sauf que comme pour Atos il n’y avait qu’un seul candidat bancale en face (je considère que les 8 créanciers sont un candidat bancale, et preuve en est 10 jours après leur plan a été modifié de A à Z avec des changement majeurs dans leur consortium, donc plus bancale tu meurs!) qui ne réussiront jamais à redresser Atos, c’est pour cela que je dis « comme pour Atos ».

Sauf qu’avec Casino on avait Jean-Charles Naouri et chez Atos on avait Paul Saleh le mytho et le boss de Kerviel qui a pas vu 60Md€ de découvert alors qu’il y avait des appels de marge chez Fimat avec le n° de code Kerviel. Et ça, ça fait une très très grosse différence. Donc le plan bancal a vite été éliminé là où Atos et HB ont sauté dessus comme un chien sur un os.

À ce jour Kretinsky est très perdant sur Casino. Donc à la question « Pourquoi », c’est qu’un bloc qui vous donne la majorité se surpaie toujours par rapport à un bloc minoritaire. Ceux qui achètent aujourd’hui une action Casino sur le marché n’ont aucun pouvoir sur les décisions de Casino.

De même que les petits porteurs qui souscriraient à l’AK n’auront aucun pouvoir sur Atos. C’est pour cela que j’ai fait il y’a quelques semaines un article en disant que cette AK était une escroquerie intellectuelle, car ceux qui ne souscriront pas à l’AK et ont déjà vendu leurs actions ou qui ont l’intention de le faire, pourront dans 6 mois acheter les actions bien bien moins cher qu’en souscrivant à l’AK, car en aucun cas Atos avec 2.5% de MOP, une génération de cash négative et 4Md€ de dette vaudra 1Md€. Et si ça le vallait, soyez sur que les créanciers auraient payé à la place de Layani et ne laisseraient pas les PP le faire. Comme c’est une très mauvaise affaire, ils espèrent qu’il y aura suffisamment d’idiots pour le faire à leur place.

Je rappelle un calcul simple. TFCo a une valeur négative. Syntel vaut après dépréciation environ  600 à 700M€, le reste de digital vaut 400 à 500M€, la Cyber service qui est conservée vaut environ 400 à 500M€, quant à BDS souverain ça vaut 700M€. Total : 700+500+500+700= 2400M€.  Dettes en incluant les financements intérimaires : 4350M€. Intérêts annuels 400M€, soit quasiment la totalité de la MOP dégagée en 2023.

Donc pour moi, Atos vaut zéro.  La fourchette indicative et amateur de 200M€ à 400M€ post-restructuration est juste liée au fait que certains des actionnaires et les 50% des créanciers sont d’un optimisme béat et dangereux. Ils vont même à croire que dans 2 ans Atos pourrait atteindre 10% de MOP, soit la plus grosse MOP jamais atteinte durant l’ère Breton et qui incluant Worldline.

J’aime beaucoup donner l’exemple de Sopra qui en 2014 a absorbé Steria plus grosse qu’elle. Sopra faisait 9% de MOP et Steria 6% de MOP (arrondis). C’est seulement en 2023 que le groupe fusionné a réussi à repasser au-dessus des 9% de MOP. Donc là où Sopra-Steria reconnu pour sa gestion de bon père de famille a mis 9 ans à revenir à 9% de MOP, Atos par un claquement de doigt et au sortir d’une procédure collective arriverait à 10% de MOP dans 2 ans. Et l’AMF ne dit rien…

Pour le blog ce sont des business plan de science-fiction et si dans 2 ans Atos est à 6% de MOP on sortira le champagne. Et si dans 5 ans Atos est à 8% de MOP on sortira un magnum Don Perignon. Mais 10% de MOP dans deux ans, on se demande comment Mustier a attendu si longtemps avant de virer Paul Saleh. Et j’ose espérer que l’AMF refusera son visa sans un business plan amendé très significativement à la baisse.

Que va-t-il se passer maintenant pour Atos ?

Les clients partners vont présenter des beaux slides PowerPoint aux clients pour dire qu’Atos est sauvé. Les concurrents vont faire l’inverse et vont dire que tant que le jugement du tribunal de commerce de Nanterre n’aura pas approuvé le plan, Atos n’est pas sauvé. Et ils n’auront pas forcément tort. Certes les créanciers transforment 2800M€ + 100M€ d’intérêts, soit 2900M€ en capital, donc ils abandonnent presque 3Md€ de dette. Mais ça, ça ne concerne que les créanciers. Pour Atos ce qui est important c’est la dette restante à la fin de l’opération. Or sur 4580M€ initial, il y aura 3600M€ de dette brute sur 5 et 6 ans et 800M€ de dette court terme dite intérimaire sur 2 ans. A supposer que les nouveaux actionnaires, donc les créanciers remboursent le prêt intérimaire avec la New Money, ce qui mettrait l’entreprise en grande fragilité, car il restera très peu de cash pour 2025 et 2026, mais à supposer cela puisque c’est écrit dans un point marché du 26 juillet, il restera 3600M€ de dette sur 4850M€, soit 70% de la dette. Or Atos le 29 avril avait dit que 70% de la dette devait être effacé et au closing seulement 30% de la dette sera effacée.

Est-ce que le juge va accepter un tel plan ?

Déjà Jean-Pierre Mustier a déclaré lors de la présentation du T3 que la prochaine étape était la validation du plan par le tribunal. Donc si c’était acquis à 100%, il ne l’aurait même pas mentionné et aurait fait référence seulement au closing à la fin de l’année.

Dans le plan de sauvegarde figurera tout le déroulé et toutes les offres proposées. Le juge verra donc l’offre de Kretinsky qui réduisait la dette à 1800M€ et les intérêts à 120M€. On ne peut pas exclure que le Tribunal recontacte Mr Kretinsky et explique qu’il ne peut valider le plan.

En effet, en validant le plan, le juge accepte de « ruiner » les actionnaires existants (enfin ceux qui ont fait le choix de rester) puisqu’ils seront massivement dilués. Si ces nouveaux systèmes de procédure collective préventive sont acceptés, à savoir sacrifier les actionnaires pour sauver l’entreprise, c’est pour la sauver réellement, par pour retourner en conciliation un an après. Donc même si le blog ne privilégie pas l’hypothèse du refus du juge, mais la met à une probabilité d’environ 25% de chances de refus pour 75% de chance d’acceptation, tant Me Bourbouloux est connue comme le loup blanc au Tribunal de Nanterre vu que c’est le seul Tribunal qui gère les conciliations pour la région parisienne.

En résumé, s’il y a plus de chance que le plan soit accepté que refusé, le fait que le groupe se retrouve avec une dette brute presque inchangée à l’issue de la restructuration, si ce n’est que les échéances sont reculées de 5 ans, crée une incertitude quant au fait que le plan soit accepté à coup sûr.

Beaucoup d’actionnaires ou d’observateurs se demandent combien vaut Atos ou comment valoriser Atos.

Je rajouterais « comment valoriser Atos positivement avec » :

1/ une acceptation du plan de sauvegarde pas certaine à 100%

2/ un visa de l’AMF pour AK avec DPS également pas certain à 100% et seulement 75M€ sur les 233M€ de l’AK backstoppé si refus de visa AMF ou AK pas souscrite.

3/ des fonds propres négatifs à presque -2Md€.

4/ une dette brute représentant 30% du chiffre d’affaires

5/ des intérêts représentant 95% de la MOP 2023 et 80% si on exclut les intérêts des prêts intérimaires dans l’hypothèse où ils soient remboursés au closing.

6/ un business plan de science-fiction, au mieux Atos fera 6% de MOP en 2027 et 7% en 2028 et 8% en 2029, et non pas 10% en 2027.

7/ la somme des parties bien supérieure à la dette. Je rappelle pour ceux qui me trouveraient trop pessimiste qu’il y a eu 4Md€ de dépréciation sur les 6 derniers mois (26 mars et 28 juillet)

8/ Comment imaginer que l’AK qui valorise Atos à 1100M€ soit souscrite avec tout ce que j’ai exposé ci-avant.

Pour info, je rappelle que notre « Recomap » amateur valorise Atos à 6 mois à 0.015€ et à 18 mois à 0.00€ si les intérêts prévus dans le plan restent en l’état, à savoir pour très tristement parler crûment, un nouveau défaut d’Atos dans 18 mois.

Donc en conclusion de cette partie 1, les deux éléments importants dans les prochaines semaines sont :

A/ La validation par le Tribunal de Nanterre du plan de Sauvegarde

B/ La délicate obtention du visa AMF pour l’AK de 233M€.

Visa qui nous semble un peu de style « mission impossible » à obtenir tant la valeur théorique de 233M€ pour 21% du capital valorise Atos à 1100M€, ce qui équivaudrait avec le nombre actuel d’actions à valoriser Atos à 10.50€, alors que la dernière fois qu’Atos valait 10.50, le 29 juillet 2023, la MOP était de 3.8% contre 2.3% ce 29 juillet 2024. À la même époque en 2023 la charge d’intérêt était de 130M€ contre 330M€ au 29 juillet 2025.

Néanmoins, l’AMF est souveraine et elle peut décider d’accorder son visa à l’AK avec DPS. Pour les AK sans DPS il n’y a pas besoin de visa.

Comment valoriser Atos au jour d’aujourd’hui, le 26 aout 2024 ?

Actuellement le blog à titre amateur estime l’action très très survalorisée et David Layani que tout le monde estimait possible sauveur d’Atos est sorti de l’action autour de 70cts pour la partie la plus basse de ses 11.4% cédés sur le marché. Si vous estimiez David Layani comme le repreneur idéal, fait comme il a fait et prenez exemple sur lui et quittez le navire. Selon mes simulation David Layani est sorti entre 1.20€ au plus haut et 0.70€ au plus bas.

Réfléchissez qu’une quantité gigantesque, entre 80 et 100 milliards d’actions nouvelles vont être créées, et donc le cours actuel valorise Atos 70 à 80Md€ ce qui est sidérant de surévaluation et que si 50% de la VAD s’est rachetée parce que les prêteurs de titres réclament leurs titres, l’autre moitié considère qu’il est encore bien trop tôt pour se racheter et Atos reste toujours un des 3 titres les plus shortés en France si ce n’est le plus shorté.

Selon moi, l’action va en moyenne perdre entre 1 et 2% par jour avec occasionnellement des -5% et de temps en temps des rebonds techniques avec rachat de VAD à +10%, mais lentement et surement va se diriger d’abord vers les 50cts, d’ici un mois à 1 mois et demi, puis inexorablement vers les 10cts et enfin au closing vers les 1ct. Avec durant cette période très peu d’annonces.

C’est donc une phase attentiste que va subir le marché et les clients partners qui vont faire de leur mieux et avec leurs tripes pour dire qu’Atos est sauvée alors qu’on ne pourra vraiment le dire que le 25 octobre.

En partie 2, en soirée ce mardi ou, nous allons tourner la page de la partie technique de la restructuration avec un « Et maintenant? » purement sur le plan opérationnel, à savoir le business Atos et recovery ou pas recovery après ce lock-up exclusive sans majorité des 2/3, mais l’utilisation d’une option juridique originale de majorité des 2/3 sur les votes exprimés.